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净利润稳增长,供应链业务新拓展

作者: 股票基金  发布:2019-07-31

公司2017年营业收入为175亿元,较上年同期增加28.43%,2017年归母净利润为33.22亿元,较上年同期减少43.10%,公司2018年1-3月实现营业收入29.86亿元,同比增长94.32%,归属于上市公司股东的净利润7.88亿元,同比增长107.08%。

事件:2017年,公司实现营业收入376.62亿元,同比下降32.15%;公司实现归属于上市公司股东的净利润68.43亿元,同比增长8.61%;EPS1.52元,同比增长8.57%;2017利润分配预案为每10股派发现金股利5.30元(含税)。

摘要:拿地力度减弱,土储布局趋于均衡:2018年新增45个项目,权益拿地金额325亿元,同比减少25.9%;新增权益计容建面454万方,同比减少11%,权益占比71%,拿地力度有所减弱。

事件:公司发布半年度报告,2018年上半年实现营业收入152.1亿元,同比增长102.1%;实现归属于上市公司股东的净利润10.3亿元,同比增长214.3%;

    第一,营收稳健增长,投资收益常态化。公司营业收入增长主要来自地产结算收入的增加,公司2017年实现结算面积87万平方米、结算收入143亿元,同比增长37%。同期销售管理费用率则回升2.2个百分点至7.3%。公司增收不增利的情况源于去年高基数所致。扣除非经常损益后,则公司2017年扣非归母净利润达24.28亿元,相较2016年的5.5亿大幅增加339.2%。2017年公司实现投资收益31.82亿,同比增长801%,主要原因为中信银行权益法核算时确认的投资收益为20.89亿元,近三年,中信银行利润水平稳定增长,公司未来在持有中信银行股份的期间内,预计也会获得稳定的投资收益。

    并表结算面积减少,毛利率提高,净利润稳定增长。

公司2018年实现营业收入2803.8亿元,归母净利润46.7亿元,分别同比增长28.3%和40.3%;一季度实现营业收入538.6亿元,归母净利润4.4亿元,分别同比增长10.8%和下滑24.4%。

    业绩大幅增长,盈利能力提升。上半年公司收入和业绩均实现大幅增长,主要因为:1)结算项目量价齐升,报告期内公司结转力度大幅增加,结算金额约148.6亿元,同比大幅增长103.7%;2)报告期内,结算均价约20183元/平方米,同比大幅提升38.9%,带动毛利率同比增加4.8个百分点至27.2%;3)报告期内实现投资净收益1.35亿元,增厚公司业绩,该项上年同期为负。上半年净利率同比增加2.3个百点至6.8%,期间费用率小幅提升,财务费用率同比提升0.84个百分点,总的来看公司盈利能力稳步提升。

    第二,补库存审慎,主流城市资源禀赋优厚。2017年公司新增土地储备面积约54万平方米,对应新增总建筑面积约125万平方米,分别同比增长157.1%和8.7%,实现了合理增长。公司的优势在于上海的5个旧改项目,近期销售的青蓝国际项目预计将在今明年进入结算周期,随着青蓝国际项目的结算和15年以来获取的三项目拆迁的进行,公司业绩和销售增长进入发力期。

    2017年营业收入下降较多,主要是由于合作项目增加,并表结算面积减少使得结算收入减少,公司自09年以来土地储备的权益比例逐年下降,可并表项目减少,2017年土储权益比例51.2%,未来两年并表结算收入减少的趋势可能延续。另一方面,公司归母净利润同比增长8.61%,主要是由于毛利率的提高,其中,房地产业务毛利率为33.96%,较上年同期增加5.23个百分点,而公司非并表项目销售额的快速增加反映在投资收益上,其中,2017年公司对联营企业和合营企业的投资收益同比增长217%。

存量红利释放,供应链业务新拓展:2018年归母净利润增速高于营业收入的原因主要在于后埔-枋湖旧改一级开发项目分别出让两宗地块约贡献归母净利润25%以上。2019年一季度增收不增利的主要原因则在于结转毛利率较去年同期下降0.58pct至4.4%,同时投资收益同比下滑78%。报告期内公司供应链业务继续拓展,房地产销售取得高增长。2018年实现合同销售金额735.98亿元,同比增长60.8%,其中权益销售额584.5亿元,同比增长42.8%。据我们测算,公司一级开发剩余可出让项目至少可为公司带来60亿左右的归母净利润贡献,在未来将显着增厚公司业绩。但二级开发结算节奏仍处调整期,截至18年末,公司并表口径已售未结销售额459.4亿元,覆盖18年结算收入1.4倍左右,业绩锁定性较强,静待公司在结算节奏上出现有益改善。

    可推货值充裕,销售维持高增长。上半年公司实现销售金额700.1亿元,同比大幅增长76.9%,其中权益销售额占比达80.9%,销售单价约15031元每平方米,较上年同期略有上升。根据克而瑞数据,2018年前7月累计销售额约799.1亿元,同比增长76.8%,增速依旧维持在高位。预计公司在2018年整体推盘量约1800-2000亿元,按照公司近六成去化率推算,预计全年销售额有望突破1200亿元,对应2017全年的同比增速为31.1%。

    第三,融资渠道多元控成本,实际控制人增持显信心。公司净负债率和短债压力处于上升通道中,2017年底净负债率达145%,相较2016底提升33个百分点,2018年一季度公司净负债率继续走高达到158.5%,但在积极优化债务结构,加强现金管理的措施下,公司资金成本持续下降,2017年加权平均融资成本6.48%,同比下降了1.09个百分。

    拿地创历史新高,一二线土储占比超80%。

拿地力度减弱,土储布局趋于均衡:2018年新增45个项目,权益拿地金额325亿元,同比减少25.9%;新增权益计容建面454万方,同比减少11%,权益占比71%,拿地力度有所减弱。截至2018年末,公司权益土储面积约1555万方,福建、华中地区、长三角城市群、成渝、华南区、京津冀及其他地区土储占比分别为30%、23%、19%、13%、13%、3%,布局趋于均衡;分能级来看,一二线土储占比为50.7%,有望受益于近期一二线市场回暖。

    去年同期拿地激进,上半年拿地同比下滑。2018年上半年公司通过招拍挂、并购等方式一共获得43个项目,共计新增计容建面511.9万平方米,新增货值约767.8亿元。由于上年同期拿地基数较高,新增计容建面同比减少29.0%,拿地强度相对下降。但总土地储备依旧丰富,截至报告期末,公司拥有计容土地储备面积总计4,267.5万平方米,足够两到三年的开发需求。

    第四,完善金融领域的布局,积极投资高科技领域。增资51信用卡,占其总股本的26.56%。2018年3月51信用卡正式向香港联合证券交易所提出上市申请,预计上市后公司持有的股权价值将大幅上升。

    公司2017年共获取94宗土地,总合同投资额突破1,000亿元,为公司新增了约1,300万平方米的总土地储备,创历史新高,按照17年766.7万方的销售面积计算,拿地销售比为1.70,力度加大。公司继续坚持合理布局,深耕一线城市及强二线城市,一线城市的权益投资额占比约23%,二线城市的权益投资额占比约64%,三四线城市的权益投资额占比约13%,同时,公司在2017年新进入海口、重庆、成都、济南、惠州、徐州、滁州、镇江等城市,为集团规模发展开拓了新的增长点。截至报告期末,公司总土地储备约3,770万平方米,权益土地储备约1,930万平方米,已布局全国41个城市。

多渠道融资,整体负债水平改善:截至2018年末,净负债率较上年下滑36.5pct至54.6%,短债压力较上年下滑42.8pct至38.6%。综合融资成本来看,公司房地产子公司平均融资成本处于5%-6.5%区间,仍是较优水平。

    融资成本略有上升,负债率持续改善。上半年公司负债率方面均有较大幅度改善,扣除预收账款的资产负债率为61.1%,同比减少5.9个百分点,净负债率同比减少约80个百分点,上半年整体平均融资成本7.49%,较上年同期仅上涨了0.35个百分点,维持在较为平稳的水平。

    投资评级以及盈利预测:我们预计公司18、19年EPS为0.55元和0.68元,维持“买入”评级!

    融资渠道多元,融资成本维持低位,财务状况稳健。

投资评级与盈利预测:我们预计公司2019-2020年EPS分别为1.80元、1.97元,维持“买入”评级。

    盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.74元、0.98元、1.26元。考虑公司土储货值充裕,盈利能力和杠杆比率持续改善,给予公司2018年10倍估值,对应目标价7.40元,维持“买入”评级。

    2017年公司完成40亿元公司债、30.5亿元物业费ABS、30亿元超短期融资券、15亿元中期票据及2亿美元债券的发行。2017年末,公司债务融资余额为553.54亿元,债务融资加权平均成本为4.56%,相比去年4.52%略微提高,仍维持较低水平。资产负债率为72.13%,净负债率为48.2%,相比去年有所增加,但仍处于行业较低水平,加杠杆空间较大,财务状况很稳健。

    风险提示:销售增速或低于预期,负债结构优化或较为缓慢。

    投资建议。

    按照最新收盘市值,公司股息率为4.77%,分红水平较高。我们认为公司土地储备及项目优质,财务状况稳健,在行业集中度提升的背景下获取优质土地及融资优势明显,鉴于公司权益比例降低,并表结算面积可能减少而投资收益增加,我们将2018-19年EPS由1.93和2.42元下调为1.82和2.13元,预计2020年EPS为2.40元,对应PE为6.1X、5.2X、4.6X,维持“买入”评级,根据行业整体预期估值下行进行调整,对应18年PE调整到9倍,6个月目标价由19.3元下调至16.4元。

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