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住房租赁融资工具层出不穷,首批试点的公募R

作者: 房产中心  发布:2019-11-06

  个别城市租金上涨的现象,使住房租赁市场的资本工具再度受到市场密切关注。住房租赁融资工具方面,ABS(资产支持证券)、CMBS(商业房地产抵押贷款支持证券)和抵押型的类REITs(不动产投资信托基金)是否成为企业债务融资的渠道也成为了各界的关注的焦点。

北京1月25日 - 中国北京大学光华管理学院最新发布报告称,在现行税收制度下,不动产的交易和经营税负较重,客观上制约了不动产信托投资基金的收益率;建议有关部门给予一定的优惠政策驱动REITs,尤其是租赁住房REITs在中国的规模化发展。

2019年3月21日,消息称上交所鼓励机构上报项目,欲推第一批公募REITS试点。上海证券交易所近期召集券商和公募基金开会,鼓励机构准备上报公募不动产信托投资基金REITs项目,以期推出上交所第一批试点。知情人士透露,试点项目最好和政策导向相关,鼓励上报北京、上海、广州、深圳、雄安、海南、长租公寓等相关项目。知情人士称,最终试点的推出仍有待监管机构批复。那么,即将试点的公募REITs会长啥样?

  多位接受采访的人士表示,目前中国市场的类REITs是在为公募REITs出台预热。未来公募REITs出台后,公众投资者也可以享受租金回报和物业增值所带来的收益。另外,住房租赁只是类REITs的基础资产之一,未来公募REITs出台将有助于盘活各类存量经营性不动产。

北大光华周三稍晚发布的REITs研究报告建议,对以REITs为目标的资产重组行为给予税收支持;进一步增加税收透明度;降低REITs经营环节的税负;并减少REITs结构构建产生的税收负担。

基础资产

  北大光华REITs课题组认为,中国已经迎来“大资管”时代,但产品同质化问题依然是市场的重要问题之一。REITs作为一种高比例分红、高收益风险比的长期投资工具,是高质量、成熟的金融产品。另外,REITs与其他金融资产关联性低,出台公募REITs有助于中国投资者的资产配置多元化。

“REITs作为创新金融工具和长效商业模式,对于租赁住房市场的发展有重要意义。”光华管理学院金融学教授张峥表示,近期租赁住房资产证券化市场的实践,是对公募推出的有益探索。

公募REITs的底层资产一直备受关注。中国证券报曾获悉,下列四大类资产有望率先成为公募REITs的基础资产:

  类REITs意在盘活存量

他指出,以美国为例,截止2017年9月末,美国REITs总市值1.11万亿美元,其中21家租赁住房REITs合计总市值1,468亿美元,占总体REITs市值的13.2%。若以同样比例13%来估算,则中国租赁住房REITs的市值规模将在5,200亿元至1.56万亿元之间,远景巨大。

第一,基础设施资产;

  “2018年7月北上广深为代表的一线城市房租增速处于过去五年高位。从2018年房租数据来看,北京、上海、深圳、广州的房租增速均较高。”中信证券(16.280, 0.11, 0.68%)固收团队报告称,北京2018年7月份房租环比上涨2.63%,同比上涨21.89%,广州市2018年7月房租环比上涨2.92%,同比上涨21.64%,均处于过去五年间的较高水平。

报告指出,从实践来看,与REITs相关的税收问题,主要存在于设立和持有经营环节,其税负较重,将严重影响REITs的发展。据光华REITs课题组的简化案例,在设立环节,税负合计高达物业交易价格的21%,土地增值税和所得税是设立时重组环节的主要税收;而在持有环节,整体税负最高约会占到租金收入的44%。

第二,公共服务资产;

新豪天地,  过去,中国一线城市租售比普遍偏高,一度使住房租赁市场受到资金的“冷落”。近日,在季节性因素和违建拆除等多重因素影响下,租金和租售比双双上涨。但各界也开始关注,ABS、CMBS和抵押型REITs等资本工具,是否已成为房企和住房租赁企业债务融资和变相加杠杆的渠道?

此外,中国的REITs税收还存在“透明度不够”和“不同主体的税收待遇不同”等问题。前者表现在,当出现股权转让行为时,“是否会视同房地产销售,从而需要适用土地增值税仍不明确”;营改增之后,对资管产品的增值税征收情况也需要进一步明确。后者表现在对个人持有资产并出租有税收优惠,不利于行业的集约化、专业化和机构化发展。

第三,经营性物业;

  渤海汇金证券资产管理有限公司资本市场部总经理李耀光认为,“真实出售、破产隔离”的类REITs并不是增加杠杆的做法,而是盘活存量。到期后发行人可能行使回购权,其原因在于物业价值发生了提升。

报告建议,比如参照个人持有并出租房屋的情况,为REITs体系内的项目公司持有并出租房屋制定较低的综合税率。尤其是租赁住房类的资产,建议税收政策向REITs类的机构倾斜,培育更多的专业化、规模化、集约化的机构,引领租赁住房市场的发展,有效建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度。

第四,监管认可的其它资产。

  “在国内缺乏中等风险、中等收益的投资产品,目前广大的公众投资人亦无法享受物业增值以及租金回报带来的收益,这也是推出公募REITs的要义所在。”李耀光进一步分析,随着未来房地产市场长效调控机制逐渐生效,投资人一方面不再只能通过购买住宅来享受地产抗通胀效用,从而推高住宅需求和价格;另一方面公募REITs可以通过二级市场交易形成有效的公允价格。

课题组认为,REITs在盘活存量物业的过程中,并不会造成税收和税源的流失,而是可以带来新的税源;REITs可提升商业地产投资市场活跃度,并对税收产生正面积极效应;此外,REITs可实现投资者结构从个人向机构的倾斜,也有利于税收的增长。

除了此前呼声甚高的租赁性住房,基础设施资产、公共服务也有望尝鲜公募REITs。

  在北大光华REITs课题组看来,出台公募REITs有利于盘活各类存量经营性不动产,降低政府和企业的财务杠杆,化解信贷市场的期限错配和高杠杆风险,开发和建设REITs市场是金融体系供给侧改革的重要组成部分。

去年,中国市场相继推出了魔方公寓信托受益权资产支持专项计划等五单公寓类资产证券化产品。北大光华此前发布报告称,中国标准化的公募REITs市场潜在规模应在4-12万亿元人民币;而考虑到中国基础设施建设的巨大需求和城市化人口的增长,未来中国REITs市场实际规模可能远高于这一结果。

交易结构

  “中国已经迎来‘大资管’时代,但产品同质化问题依然是市场的重要问题之一。REITs作为一种高比例分红、高收益风险比的长期投资工具,是高质量、成熟的金融产品。”北大光华REITs课题组认为,REITs与其他金融资产关联性低,有助于中国投资者的资产配置多元化;对于国际投资者来说,中国REITs同样也具有重要的配置价值,这对于推动中国金融体系进一步全球化,吸引外资助力中国经济具有重要意义。

发稿 宿泱韫; 审校 曾祥进

2018年12月北京大学光华管理学院REITs研究报告—《中国REITs制度的特征与实现路径》指出:中国REITs的实现路径主要包括设立新券、企业ABS公募化、以及“公募基金 ABS”三种可行模式。课题组建议:基于现有的法律和市场环境,“公募基金 ABS”是中国实现公募REITs的首选方案。

  机构全力备战

消息人士指出,监管层和行业对于交易结构:公募基金 资产支持证券也最为认同,即公募基金管理人募集基金投资ABS,该ABS的底层资产为不动产。基本模式设想是:公募基金采取封闭式基金方式募集成立后,为基金份额持有人的利益,投资于以收益型地产为基础资产的支持证券。这样,形成了不动产证券为产品线的公募基金,即公募 REITs。在此结构中,公募基金定向投资专项计划,所募集资金用于收购项目公司股权,并最终实现对底层物业的控制。

  北大光华REITs课题组认为,基于现有的法律和市场环境,“公募基金 ABS”是中国实现公募REITs的首选方案。建议以《证券投资基金法》作为REITs的立法依据,采用“契约型”模式,管理模式方面采用外部管理。

投资比例

  课题组指出,REITs的管理模式可分为外部管理模式和内部管理模式。外部管理模式是指,REITs本身为公司、信托或基金实体,由外聘的管理人执行所有的管理职责,包括资产运营、投融资和物业管理等。

消息人士强调,公募REITs本质是公募基金,学名公募不动产证券投资基金。关于投资标的也已经有了比较清楚的设想:一只基金投资两个不动产;或者一只基金投资一个不动产,但基金净资产的50%以上都用于投资该不动产,剩余的资产用于投资股票或者债券。该方案实现的概率较大,不过仍不排除基金资产中投资不动产的比例高达80%的备选方案最终“上位”。

  具体来说,基金持有人委托公募基金管理人来实施基金管理,基金投资于ABS证券;ABS持有人委托计划管理人实施专项计划的管理,专项计划投资于私募基金;私募基金投资者委托私募基金管理人实施私募基金管理,私募基金投资于项目公司,在项目公司进行不动产资产的运营和管理。记者了解到,目前已经有部分公募基金也在搭建不动产管理的团队,各类金融机构已经在为首单公募REITs积极备战。

北大光华REITs研究报告也建议:至少将投资于单只ABS的比例限制放开至50%以上,让REITS充分反映不动产资产特性,分散化由合格投资者自己、底层物业资产收益支付主体的分散度和多样化来完成。原因在于,国内很多优质商业物业体量较大,市场价值动辄近百亿元,过度要求投资分散度导致单只REITs基金规模过大,极大的增加了将大体量优质物业置入公募REITs的难度。

新豪天地 1来源:北大光华REITs课题组

目前来看,公募REITs尚不能一步到位,不过将来有望向国外市场看齐,推出公司制REITs,不动产90%以上的收益由REITs投资者享受。未来公募不动产证券投资基金也有望直接投资不动产的物权、股权、债权等。

  李耀光告诉记者,参考海外经验,REITs在产品上市阶段类似于首次公开发行(IPO)的过程,上市之后是基金管理的概念。

公司制 or 契约制

  “成熟的公募REITs不是简单地将一个资产证券化项目公募化。”李耀光告诉记者,公募REITs未来是要面向公众投资者发行的,在信息披露以及尽职调查审核等方面要充分考虑保障公众投资人的合法权益,而在上市之后,计划管理和资产层面的工作仍需要有不动产投资和管理经验的资管公司来承担。

根据现有的法律框架,公募REITs试点可以选择的模式有两种:

  中国REITs市场如何建设?

一种是基于美国的经验,根据中国的《公司法》、《证券法》,采取“公司型”模式;第二种是在《基金法》的基础上设计“契约型”模式。

  中国基金业协会会长洪磊此前指出,我国REITs面临基础资产信用不独立,无法摆脱“刚性兑付”;制度环境滞后,缺少统一的市场化运作环境;缺少综合性行业税制安排;资产持有成本和资金成本过高,权益型投资回报率不足等问题。

从路径选择上,中国公募REITs试点应遵循以下两个指导思想:选择成本相对低、难度相对小的模式,加快试点步伐;以创造良性的市场生态为目的,以投、融资双方的价值创造为核心原则。

  在李耀光看来,未来公募REITs试点的出台只是第一步,建设面向公众的成熟公募REITs市场还有很长的道路。

北大光华REITs研究报告建议以《证券投资基金法》作为REITs的立法依据,采用“契约型”模式。采用这种模式可以充分借鉴证券投资基金的经验,降低监管成本,能够在现有制度上尽快推出产品;从立法成本、设计难度等方面考虑,基金契约型模式是现阶段的一个相对优选方案。

  第一步,公募REITs试点项目出台,在一系列试点案例的基础之上出台试行制度和法规;第二步,试行制度出台试运行一段时间后,在试行制度基础上形成正式的法规制度;第三步,在REITs正式法规形成之后,配套税收优惠或者建立税收中性的环境。

在具体做法上,鉴于《基金法》及相关规章对于基金投资标的的规定,如果REITs以公募基金作为载体,REITs将较难直接投资股权或不动产资产。考虑到资产证券化制度规则已经较为成熟,不动产支持证券将成为REITs的投资标的的自然选择,从而形成“公募基金 ABS”模式。

  北大光华REITs课题组认为,从国际上REITs的产生和发展来看,税收优惠是一个重要的驱动因素。从实践来看,国内与REITs相关的税收问题,主要存在于设立和持有经营环节,其税负较重。

新豪天地 2

  “我们研究了一个简化案例,该案例假设设立时需要进行资产交易,资产增值约40%,涉及高额的增值税、土地增值税和所得税,税负合计高达物业交易价格的21%。在上述案例的假设条件下,REITs运营环节的税务成本占租金收入的比例约21.3%。”

图:中国公募 REITs 的建议架构

  北大光华REITs课题组建议,有关部门可借鉴国际经验,充分考虑REITs的税收中性原则,即以REITs持有并经营资产所承担的税负,不应大于投资者自行持有并经营资产所承担的税负。“这体现在创设REITs的过程中所产生的应税行为,应适当予以税收减免,在REITs持续经营期间的税收应适当予以优惠。”课题组称。

具体来说,基金持有人委托公募基金管理人来实施基金管理,基金投资于ABS证券;ABS持有人委托计划管理人实施专项计划的管理,专项计划投资于私募基金;私募基金投资者委托私募基金管理人实施私募基金管理,私募基金投资于项目公司,在项目公司进行不动产资产的运营和管理。

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